去年以来，中国已经5次加息，最近一次是在7月7日，一年期存款基准利率从去年10月份的之前2.25%提高到目前的3.5%，累计上调1.25个百分点。

 

尽管7月7日宣布加息之后，市场人士普遍认为这符合此前预期，但对于年内是否还会加息，或者说是否还应该加息，市场开始分歧加大。一种观点认为，由于通胀压力仍然较大，因此下半年仍有加息的必要和可能。另一种观点认为，尽管目前通胀压力确实较大，但CPI涨幅在三、四季度将逐步回落，加之利率过高会对经济产生负面影响，因此下半年没有必要再加息。

 

显然，两种观点分歧，首先在于对通胀走势的判断不同，这本身是很正常的，反对加息者除了认为通胀将很快见顶回落，应该还有另外一种论据，即本轮通胀很大程度上是成本推动型，如资源价格改革导致的原材料价格上涨、最低工资提高导致的劳动力成本上涨等等，而加息对这类价格上涨作用不大，因为一般宏观经济理论认为，只有对于需求推动型的通货膨胀，加息的效果才是好的。

 

反对加息者的第二个论据是加息会对经济产生负面影响。首先，加息会抑制经济增长，当前GDP增速已经连续几个季度回落；其次，加息会导致更多的热钱流入，毕竟作为最大经济体的美国仍然维持了接近于零的利率政策；最后，一个可能不太拿得上台面的理由是，面对已经沉重不堪的地方政府融资平台贷款还本付息压力，有关决策部门难免会投鼠忌器。但与前面不同，这几条都是有争议的：关于加息抑制经济增长，实际上在中国目前的调控政策工具效力排序中，加息并非最重的，行政控制才是，包括信贷规模、价格管制等等，既然行政控制仍在继续，那么没有理由排斥加息。关于加息导致热钱，多数研究已经表明，影响近几年热钱进入中国的因素主要是人民币升值预期和资产价格走势，利差有影响，并居于相对次要的地位。实际上，提高存款准备金率也会推高国内资金利率、进而推高利差，但很少人据此反对提准。关于平台贷款的付息压力，与之相比，众多陷入融资困境的民营中小企业似乎更应该得到政策的照顾，毕竟后者与就业、民生以及经济可持续发展的关系更密切，对此决策层肯定是清楚的。

 

不过，与争论短期内是否应该加息相比，分析加息的决策机制可能更为重要。回顾去年底以来的政策调整时点，五次加息分别是去年10月、12月和今年2月、4月、7月，在7月之前，基本上维持了每两个月一次，而法定存款则是去年12月到今年6月每月一次，以至于市场上流传出一些对调控政策的简单归纳预测法：加息与提准交叉进行，加息两月一次、提准一月一次，甚至出现一些戏谑的说法。但是深入分析，政策调整实际上并没有明显的规律可循。去年的两次加息都是在月度下旬，而今年的三次加息都是在月度上旬，提准则正好相反。政策变化的不可预测性，加大了市场的不确定性，使得经济主体只能靠猜测来进行经济决策，而在政策发生突如其来的变化时，就会导致市场剧烈波动，最典型的就是银行间市场短期拆借利率的骤起骤落。

 

加息决策难以预测，一个很重要的原因是政策目标的多元化。《中国人民银行法》第三条明确指出，“货币政策目标是保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。这本身就是个二元的目标，但在实践中，则进一步拓展为：促进经济增长、充分就业、价格稳定和国际收支平衡。四个目标几乎永远不会出现完全一致的时候，那么在具体决策时则要看决策者当时的目标排序了。我们上面提到，即使对同一个问题（通胀走势），不同人之间都会有很大分歧，更何况这么多目标。（本文已发表于《当代金融家》2011年第8期）