首先，中国经济增速并未明显低于潜在水平。一季度GDP增速为7.7%，尽管低于此前的市场预期，仍高于年初确定的全年7.5%的预期目标。当然，从环比增速看，一季度只有1.6%，折年率只有6.4%，但如果将一季度消费受中央八项规定影响的因素考虑在内，一季度GDP环比增速应该不止1.6%。实际上2012年一季度的环比增速也是1.6%，当时也并没有多少人提出应该降息。最关键的，考虑到目前中国潜在经济增速已经降到8%左右，7.7%的GDP增速并未明显低于潜在水平，也就很难通过降息来刺激增长。

其次，企业融资的实际利率水平并不高。降息的一个重要出发点应该是通过降低企业的财务成本进而刺激企业投资，但目前企业融资的利率并不算高。根据央行公布的数据，一季度企业一般贷款平均利率为7.22%，分别比去年一季度和二季度低0.75个百分点和0.33个百分点，虽然比去年四季度有所回升（0.15个百分点），但主要应该是贷款利率上浮比例提高所致。当然，有人可能认为工业品出厂价格指数为负，因此企业忍受的实际利率其实更高。但工业品出厂价格负增长的同时，工业原材料价格也是负增长，因为原油、铁矿石、有色金属等国际大宗商品价格从年初以来总体上都呈下降趋势。年初以来，工业企业利息支出同比增速已经从去年30%左右的水平降到个位数水平，就是最好的例证。

再次，利差并非热钱流入的主要原因。支持降息的一个理由是，降息可以降低中美利差水平，从而缓解热钱流入压力。导致热钱流入的因素有很多，利差固然是原因之一，但显然不是主要原因。最直接的证据是，若以6个月期上海银行间同业隔夜拆放利率(Shibor)和伦敦银行间同业拆借利率(Libor)之差来衡量中外利差，去年上半年明显高于目前水平，但去年的热钱流入压力显然并不大。实际上，导致热钱流入的最主要因素，一是发达国家特别是日本更大规模量化宽松所带来的国际流动性泛滥，二是今年以来的人民币持续升值。特别需要指出的是，考虑到中国的资本管制尤其是“宽进严出”的外汇管理政策，很多证据表明，所谓热钱流入，主力并非真正意义上国际投资资本，而是中国涉外企业的资产币种转换和资金国内外调剂，这些资金对汇率的敏感性要高于对利率的敏感性。

最后，降息可能将再次刺激房价反弹。一个不争的事实是，2009年下半年开始的房价暴涨、去年四季度到今年春节前后的房价上涨，都发生连续两次降息的半年之后。尽管两次房价大涨都是多种因素共同作用的结果，但降息通过影响市场预期、提高购房者支付能力，对房价上涨绝对是不小的正作用。因此有理由担心，如果再次降息，对经济或许不会起到多大的刺激作用，但很可能将进一步吹高房价泡沫。

综上所述，目前下调存贷款基准利率并的必要性并不大。相反，稳定人民币汇率甚至贬值则是很值得考虑的。第一，有利于缓解热钱流入压力。如前所述，热钱流入的主要诱因就是人民币升值，如果人民币升值趋势逆转，热钱流入压力自然自动消退。第二，有利于稳定出口。前几个月出口存在虚高，人民币贬值既可以使出口水分自动减少，又可以增强出口商信心，稳定出口形势。第三，有利于企业走出去。人民币升值固然是企业走出去的坚实基础，人民币也确实经历了持续六七年、幅度高达30%多的升值，但如果升值势头持续下去，企业是不太敢于大规模对外投资的，因为每一次升值，对走出去企业都是一次汇兑损失。（本文发表于FT中文网20130528）